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Avaliando a trajetória fiscal

Passados três meses desde o início da pandemia, julgo ser altamente relevante analisar o comportamento do cenário fiscal até o momento e o que decorre dela daqui para frente. Como bem se sabe, a pandemia do novo coronavírus instituiu sobre a política fiscal uma enorme necessidade de criar diversas redes de sustento para preservar a renda e o emprego. O destaque do pacote fiscal brasileiro foi o auxílio-emergencial, que, ao direcionar o pagamento de R$ 600 para os mais afetados, foi um relativo sucesso em conter, ao menos parcialmente, a queda de demanda que se verificou com a instituição das medidas draconianas de distanciamento social.

No entanto, tal medida não veio a custo zero. Na ausência de uma forte contrapartida no lado das receitas – que caíram vertiginosamente em função da derrocada da atividade econômica –, agravou-se o déficit primário do governo, tornando necessário elevar o montante de dívida emitido para financiar os gastos.

Não surpreendentemente, a relação dívida bruta/PIB passou de 76,2% em janeiro deste ano para 81,9% em maio, enquanto o resultado primário do governo como proporção do PIB, isto é, a diferença entre as receitas correntes liquidas e as despesas totais dividido pelo PIB, foi para -4,1% em maio, ante -1,1% em janeiro. Para o final do ano, estimamos um déficit de 11,5%.

Diante de tal cenário, fica a seguinte questão: até onde e por quanto tempo este movimento de deterioração das finanças públicas pode se alastrar?

Variáveis que impactam a dinâmica das contas públicas

Quando analisamos o comportamento das contas públicas de um ponto de vista macroeconômico, torna-se relevante compreender de que forma as diferentes variáveis macro jogam a favor ou contra a evolução da dívida. Dentre as variáveis que tem efeito direto sobre a evolução da dívida, destacam-se três: taxa real de juro, crescimento do PIB e resultado primário governo.

A taxa Selic serve como referência de rendimento de títulos emitidos pelo Tesouro Nacional. É o caso da LFT, cuja rentabilidade tem como indexador a própria taxa determinada pelo Comitê de Política Monetária do BCB. Decorre deste fato que ao reduzir a Selic, ele automaticamente induz uma baixa no custo de financiamento do Estado. Este canal pela qual a dívida pública passa por uma redução não deveria ser subestimado: do estoque total de dívida em maio, 33% são atrelados à Selic.

A taxa de crescimento, por sua vez, atenua trajetórias desfavoráveis para a dívida pública na medida em que acentua o poder de arrecadação do governo. Quanto maior for o crescimento do PIB, maiores serão os tributos arrecadados. Caso o crescimento do PIB ultrapasse a taxa real de juros (custo de financiamento do Estado), é possível estabilizar a relação dívida/PIB mesmo diante de um déficit no resultado primário. Caso contrário, a relação torna-se explosiva.

Desta forma, podemos ver que, se por um lado o ciclo de afrouxamento monetário amortece a explosão da relação dívida/PIB diante da queda da demanda, a forte piora do déficit primário, resultante das medidas de expansão fiscal como o auxílio emergencial, jogam na direção contrária. Infelizmente, a situação é pior do que isto, porque a taxa real de juros (mesmo em patamar negativo) será maior do que o crescimento do PIB, que deve ficar, de acordo com nossas estimativas, em torno de 7% neste ano.

Questionamentos

No entanto, isto não significa que tudo está perdido. Boa parte das medidas tomadas pelo governo são, pelo menos inicialmente, de natureza transitória, o que significa que já a partir do ano que vem o déficit primário pode sofrer uma queda abrupta, colocando a dívida pública em direção à sustentabilidade. Isto, contudo, também se apresenta como um enorme desafio.

A elevada incerteza macroeconômica inerente à atual crise – sem precedentes na história recente – faz com que esta natureza supostamente transitória dos gastos extraordinários se torne cada vez mais nebulosa e, no limite, improvável. Por quanto tempo durará o auxílio-emergencial? Ele será estendido além deste ano? A União irá diferir novamente o pagamento de impostos? Aumentará o pacote de auxílio a estados e municípios?

Questões como estas colocam uma enorme nuvem de incerteza sobre como o governo e o Congresso Nacional irão liderar a luta contra a trajetória explosiva da dívida pública. O grande teste dos formuladores de políticas econômicas e públicas, portanto, será se estes conseguem, de fato, restringir tais gastos estritamente para 2020. Naturalmente, o resultado do teste depende de fatores além do controle do Congresso e do governo.

Caso as sequelas deixadas pelo distanciamento social se alastrem significativamente em 2021, as políticas fiscais de auxílio serão estendidas, aprofundando ainda mais o buraco fiscal vigente. Assim, a possível manutenção de um grande déficit fiscal, mesmo com um crescimento do PIB superior à taxa real de juro no ano que vem, garante um caráter insustentável para a dívida em 2021.

Soluções

Diante de um cenário que não garante transitoriedade aos gastos contra a covid-19, as soluções passam diretamente pela aprovação das reformas fiscais, tais como a reforma administrativa e tributária. Isto, pelo menos atualmente, parece carecer de propensão política.

A reforma administrativa, a segunda de maior impacto fiscal depois da Previdência, obteve pouca potência ao longo de 2019 e 2020. A baixa inclinação do presidente Bolsonaro em não somente aprová-la, mas também apresentá-la, parece sinalizar que a segunda maior fonte de gastos da União continuará pesando sobre a evolução da dívida pública por mais um tempo.

Rodrigo Maia, presidente da Câmara dos Deputados, anseia aprovar a reforma tributária este ano, porém carece de apoio parlamentar, principalmente entre deputados e senadores do Norte e Nordeste. A pressão de diferentes grupos de interesse que acabariam mais onerados com a reforma (setor de serviços) criam um entrave adicional que se acentua especialmente com a pandemia, tendo em vista que as medidas de isolamento social tem um efeito desproporcionalmente maior sobre o setor de serviços do que os demais (indústria, varejo e agropecuária).

Voltando a nossa questão inicial referente à longevidade da deterioração, podemos concluir que, com base no observado até o momento, o cenário com maior probabilidade de concretização é de constante e longa deterioração, seja pela extensão dos benefícios emergenciais atuais, seja pela inércia política que travará o avanço de importantes reformas.

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