Mensal Macro – Maio/2021

Tempo de leitura: 19 minutos

Resumo da conjuntura (Mercados, dólar e juros):

Em abril, o otimismo com a retomada econômica nas principais economias globais – com destaque para os EUA –, além da expectativa pela manutenção de políticas econômicas estimulativas nos âmbitos fiscal e monetário, seguiu empurrando ativos de risco em direção às máximas históricas. Ao longo do mês, tanto dados setoriais (hard data) como índices de confiança seguiram apontando para uma melhora nos fundamentos das maiores economias (EUA, China, UE, Reino Unido, Japão), reforçando apostas em uma retomada robusta nos meses que estão por vir. Paralelamente, o início de uma temporada de balanços corporativos fortes, com destaque para os lucros das gigantes de tecnologia nos EUA (FAANGS), também contribuíram nesta frente.

Ao mesmo tempo, assim como tem sido desde março, a retomada vem sendo acompanhada de uma maior preocupação com uma eventual retomada da inflação, com gargalos de oferta e avanço dos preços internacionais das commodities exercendo pressão sobre os preços. Não obstante, os principais bancos centrais do mundo, liderados pelo Federal Reserve, buscaram acalmar ânimos ao reafirmar intenção de sustentar estímulos por mais tempo – com sucesso evidenciado pelo movimento de acomodação dos juros futuros verificado no período. Tal acomodação, acompanhada de um período de menor aversão ao risco em escala global, também surtir efeito no mercado cambial, levando o dólar a registrar um mês de fraqueza contra os seus principais pares (DXY: -2,09%).

No cenário descrito acima, as bolsas de Nova York tiveram mais um mês muito positivo, com o S&P 500 voltando a bater recordes ao avançar 5,24% no período. Na zona do euro o mês também foi marcado por ganhos dos principais índices acionários, mesmo que em menor escala do que o visto nos EUA: o Stoxx 600, índice pan-europeu, registrou ganho de 1,81%. Sob o mesmo racional, os preços das commodities, lideradas pelos metais, voltaram a angariar fortes valorizações.

No Brasil, o Ibovespa e encerrou abril com alta de 1,94%, aos 118.893 pontos, com alta pautada principalmente na dinâmica positiva importada do exterior, a alta contínua dos preços das commodities e a resolução do imbróglio do orçamento. Além de beneficiar a bolsa, a aprovação do orçamento também contribuiu para reduzir os prêmios de risco presentes no câmbio e na curva de juros, que também caíram em resposta ao dólar mais fraco e ao fechamento dos juros nas economias desenvolvidas. Assim, o dólar encerrou o mês em R$ 5,43 (-3,48%), e a curva de juros registrou um fechamento generalizada ao longo de toda a sua estrutura (o DI/27, importante indicador de percepção de risco, registrou queda de 29 pontos base no período, encerrando em 8,41%).

Não obstante, olhando para frente, segue uma grande incerteza com relação ao quadro pandêmico e a perspectiva de aprovação de novas reformas estruturais até o fim do ano. Na ponta positiva, as vacinações têm avançado – mesmo que de forma ainda bastante errática –, o Congresso deu início à avaliação da reforma administrativa na CCJ e o presidente da Câmara, Arthur Lira, prometeu o parecer do relator da tributária já na 1ª semana de maio. Na ponta negativa, o número de mortes segue muito elevado e a instalação da CPI da Covid ameaça aumentar os atritos entre o Executivo e os Senado, podendo ter implicações negativas na apresentação de novas pautas da agenda de reformas.

Destaques Internacional:

Assim como mencionamos acima, a agenda econômica carregada de abril abriu espaço para uma nova série de valorizações, com destaque para os PIBs de Estados Unidos e China, além de dados de confiança (PMIs) que atingiram patamares recorde na Europa e nos EUA. No pano de fundo, mais uma reunião de política monetária seguida por uma sinalização dovish do Federal Reserve contribuiu para a manutenção de um ambiente favorável para ativos de risco.

O PIB (Produto Interno Bruto) real americano apresentou alta anualizada de 6,4% no primeiro trimestre de 2021. O crescimento na margem foi puxado, principalmente, pelos componentes de consumo das famílias (10,7%) e gastos do governo (6,3%). O recém-aprovado pacote de US 1,9 tri em gastos federais, aliado a uma taxa de poupança elevada e ao avanço da vacinação deu, como esperado, um robusto impulso ao consumo doméstico do país. Uma forte alta do PIB já era esperada, tendo em vista as melhoras concretas observadas na taxa de desemprego e nos diversos setores (varejo, indústria e serviços).

Na contramão, o componente de investimento das empresas apresentou contração anualizada de 5% na margem refletindo o peso preponderante da queda em investimentos de infraestrutura. É importante relembrar que o componente de investimento vem apresentando fortes altas desde o 2T2020, tornando a base de comparação maior e explicando, parcialmente, a sua perda de tração. As exportações, muito por conta da forte valorização do dólar globalmente durante o trimestre, tiveram queda (-1,1%), enquanto as importações passaram por uma alta robusta (5%), pontuando, sob uma ótica diferente, a retomada do consumo.

Do outro lado do Atlântico, o PIB chinês cresceu 0,6% no 1º trimestre de 2021, resultado levemente abaixo do consenso do mercado, mas com uma composição promissora no sentido de que registrou um forte avanço do consumo doméstico. Na comparação interanual, o crescimento foi recorde, de 18,3% a/a, apesar de que o dado histórico teve como principal fator a base de comparação fraca, pois o 1º trimestre do 2020 foi quando o país estava enfrentando o pior momento da pandemia.

Avaliando os dados setoriais no mês de março, onde tivemos um avanço mais moderado da produção industrial (+14,1% a/a) – que até então vinha carregando a economia continental –, e um forte salto das vendas no varejo (+34,2% a/a), pudemos verificar sinais de um crescimento mais balanceado e sustentável, sem indícios de uma desaceleração relevante. Assim, a 2ª maior economia do mundo se coloca em terreno favorável para alcançar a meta de crescimento de 6,2% em 2021 e acompanha os EUA como o principal motor da retomada da economia mundial em um cenário pós-coronavírus.

Voltando aos EUA, mas com implicações globais, o Federal Reserve optou mais uma vez pela manutenção do juro básico (Federal Funds Rate) próximo de zero. Como esperado, também reiterou a continuidade do programa de compra de ativos (Quantitative Easing), que segue adicionado, mensalmente, US$ 120 bilhões ao balanço do Fed, distribuídos entre treasuries (US$ 80 bilhões) e ativos lastreados em hipotecas (Mortgage Backed Securities). Ambas as medidas seguem sendo fundamentais para assegurar condições de financiamento atrativas e promover a estabilidade dos mercados financeiros enquanto a recuperação – ainda incompleta – segue em curso.

De modo geral, o comunicado do FOMC, comitê de política monetária do Fed, trouxe um tom mais otimista, principalmente no que se refere à recuperação da atividade. Com relação ao comunicado de março, observou-se o uso – e a omissão – de algumas palavras que indicam uma maior confiança dos governadores do Fed, em linha com a melhora recente dos dados do varejo, dos serviços e do mercado de trabalho. Em março, o FOMC havia dito que estes indicadores de atividade haviam “melhorado”. Agora, disse que estes mesmos indicadores se “fortaleceram”. Quanto aos setores mais afetados pela pandemia – como o setor de serviços –, também houve mudança de discurso. Em março, comunicou que tais setores permaneciam “fracos”, mas agora, salientou que apresentaram “melhora”. Por último, citou que o quadro geral da pandemia ainda apresenta riscos, mas parou de caracterizas tais riscos como “consideráveis”, em essência expressando otimismo com a campanha de vacinação atualmente em curso.]

Mesmo em meio ao tom mais otimista do FOMC, o presidente da instituição enfatizou que a recuperação, além de desigual, segue incompleta. O “progresso substancial” em torno de seus objetivos – como a obtenção do pleno emprego e da meta média de inflação de 2% – ainda está longe de ser cumprido, como salientou Powell. É justamente por causa disto que, como mencionamos em outra edição do Apito Final, não faz muito sentido pensar que a redução no ritmo de compra de ativos ocorrerá este ano. Quando indagado por um repórter se está na hora de começar a pensar sobre pensar a reduzir a liquidez, Powell respondeu, de forma clara e enfática, “não, não está na hora.” Assim, ao reforçar o tom dovish mais uma vez, dá a entender que o atual plano voo do Fed está longe do seu fim.

Quanto à inflação, também houve divergência entre o comunicado de março e abril. Enquanto no comunicado do mês passado citava-se que a “inflação seguia abaixo de 2%”, no comunicado de abril o comitê assumiu que a inflação aumentou, mas que disse que o aumento “reflete, em grande parte, fatores transitórios”. Os fatores transitórios ao qual o Fed se refere são, em essência, (i) o movimento fortemente altista das commodities nos mercados internacionais; (ii) as pressões de custos das empresas (que são repassadas a consumidores) causadas pelo descasamento entre oferta e demanda, principalmente nas transações interempresariais; e (iii) a deprimida base de comparação do índice (efeito estatístico).

Destaques Brasil

Nos primeiros dias úteis do mês, representantes do Congresso e governo comunicaram que um acordo político em torno do Orçamento havia sido efetivado. O que viria a ser deste acordo, no entanto, não foi divulgado, e logo no início da semana investidores seguiram no escuro quanto à questão. Ainda persistia a indefinição em torno de como seriam vetadas o volume de recursos direcionados às emendas; o imbróglio orçamentário só seria resolvido na penúltima semana do mês.

No dia 9, após o fechamento do mercado, o ministro do STF Roberto Barroso, determinou que o Senado instale uma CPI (Comissão Parlamentar de Inquérito) onde será discutida a gestão da crise sanitária pelo governo federal. O movimento elevou o poder de barganha do Centrão, pois colocou em suas mãos uma ferramenta de pressão política com potencial de promover menores vetos ao Orçamento e, com isso, maiores riscos ao teto de gastos públicos. Tanto é que, no dia após a decisão, o câmbio desvalorizou agudamente, e a curva de juros futura apresentou considerável inclinação.

No início da 2ª semana completa do mês, em reação à abertura da CPI, o governo deu início a uma ofensiva para deslocar o foco e a culpa da pandemia para os governadores e prefeitos. Em menos de 12 horas, um novo requerimento de abertura de CPI assegurou 37 assinaturas para este fim, facilmente superando o número mínimo de 27 signatários necessários para abrir uma nova CPI no Senado.

Nos dias 14 e 15, o plenário do STF se reuniu com dois itens importantes na pauta. Primeiro, o colegiado referendou a liminar do ministro Luís Roberto Barroso que determinou na semana passada a abertura da CPI.

No dia seguinte, o STF confirmou a decisão do ministro Edson Fachin que anulou as condenações do ex-presidente Lula, ao determinar a incompetência da 13a Vara Federal de Curitiba. O placar final da decisão foi de 8 a 3, com Nunes Marques, Marco Aurélio e Luiz Fux divergindo do relator. Como resultado, o petista manterá os seus direitos políticos e poderá disputar um pleito na eleição de 2022. A decisão impacta os casos já sentenciados do sítio de Atibaia e do tríplex de Guarujá, assim como dois outros em estágios preliminares envolvendo doações feitas ao ex-presidente e a compra de um terreno em São Bernardo do Campo (SP).

Na 3ª semana do mês, foram realizadas as últimas tratativas em torno da sanção do Orçamento de 2021. Na semana anterior, as negociações já andavam em rumo a uma solução que acomoda as demandas do governo e do Congresso. Para atingir esse fim, o Congresso aprovou na segunda-feira um projeto para retirar da meta fiscal e eximir dos limites do teto de gastos (i) o programa de manutenção de empregos (BEm), que envolve cortes de jornadas e salário; (ii) o Pronampe, que apoia micro empresas, e (iii) gastos emergenciais para combater a crise sanitária. O custo total dos 3 programas pode ultrapassar R$ 100 bi, dependendo do montante que será necessário para cobrir os gastos emergenciais com a saúde.

No dia 20, a Câmara dos Deputados aprovou o requerimento de urgência do projeto que quebra o monopólio dos Correios e prepara o terreno para a entrada de capital privado na estatal, possibilitando que a empresa migre para um modelo de capital misto. O requerimento de urgência foi aprovado por placar de 280 votos a 165. A aprovação de status de urgência geralmente antecede a sua votação em plenário – fato que, até a publicação desse relatório, não se concretizou.

No dia 22, o presidente Jair Bolsonaro sancionou o Orçamento de 2021 com vetos a R$ 19,8 bilhões de dotações orçamentárias. A sanção encerrou o imbróglio de semanas em torno da peça orçamentária que subestimou despesas obrigatórias para destinar mais espaço às emendas parlamentares – fato que tornou o orçamento “inexequível”, segundo declarações anteriores do ministro Paulo Guedes (Economia). Dos quase R$ 20 bi que foram vetados, metade (R$10,5 bi) foram retirados de emendas do relator e outros R$ 1,4 bi de emendas de comissões. O restante (R$ 7,9 bi) dos cortes miram despesas discricionárias dos ministérios.     

No mesmo dia, o presidente participou na Cúpula de Líderes sobre o Clima – evento digital convocado pelo presidente dos EUA, Joe Biden. O discurso proferido pelo presidente surpreendeu o público internacional pelo seu tom conciliador e moderado. Bolsonaro prometeu zerar o desmatamento ilegal até 2030 e atingir neutralidade climática até 2050. Mesmo que o discurso tenha sido recebido com um certo grau de ceticismo, a mudança de tom do presidente deve, por ora, reduzir a pressão internacional exercida sobre o Brasil.

O início da última semana dó mês deu vez aos preparativos para as batalhas que seriam travadas em duas comissões. Na Câmara, a CCJ (Comissão de Constituição e Justiça) realizava a sua primeira audiência pública para discutir a reforma administrativa. No Senado, os aliados e opositores do governo se preparavam para a instalação da CPI da Covid-19.

A situação deu o primeiro golpe antes mesmo que a comissão fosse instalada, por meio de uma manobra para judicializar a escolha do relator, em tentativa de impedir o senador Renan Calheiros (MDB-AL) de assumir o cargo. O pedido de tutela da deputa Carla Zambelli (PSL-SP) nesse sentido foi acatado pelo juiz federal Charles Renaud Frazão de Moraes, mas foi rapidamente revertido após a apresentação de um recurso da Casa Alta.

No mesmo dia, a diretoria da Anvisa (Agência Nacional da Vigilância Sanitária) rejeitou o pedido de uso emergencial do imunizante russo Sputnik V. A decisão foi unânime entre os 5 diretores do conselho da autoridade sanitária. Segundo a Anvisa, o imunizante tem qualidade e segurança comprometida. Alguns dos 14 estados que buscam importar o imunizante russo ainda buscam maiores esclarecimentos da autoridade sanitária.

No dia 28, o governo editou uma medida provisória que permite que as empresas adiem o recolhimento do FGTS nos próximos 4 meses. Como consequência do adiamento, o governo estima que R$ 40 bi serão injetados na economia nos próximos 4 meses. Os pagamentos serão quitados em 4 parcelas mensais a partir de setembro. A medida é mais uma iniciativa para acelerar a recuperação da economia por meio de um adiantamento que não afeta o atingimento da meta fiscal do ano.

No mesmo dia, o governador João Dória (PSDB) anunciou o início da produção de doses da ButanVac, vacina contra o coronavírus desenvolvida pelo Instituto Butantan. O imunizante não dependerá de insumos estrangeiros – variável que tem limitado a entrega de doses da CoronaVac ao governo federal. A expectativa é que 18 milhões de doses sejam produzidas até a primeira metade de junho. Durante o S2 de 2021, o governo de São Paulo espera alcançar a capacidade de produção mensal de 40 milhões de doses.

Em paralelo, na economia, investidores avaliaram as pesquisas setoriais de fevereiro, que deram sequência ao movimento de retomada da economia, com destaque para a alta de quase 4,0% na margem da receita do setor de serviços no período. No mês, o Índice de Atividade do Banco Central (IBC-Br), proxy mensal para o PIB, avançou 1,70% na margem, resultado que, apesar de positivo, não deve se sustentar nos próximos meses. A retorno de medidas de restrição agressivas, que acompanharam o recrudescimento da pandemia no período, ameaça o desempenho da economia como um todo no 1º trimestre de 2021 – quando esperamos a estabilidade, ou no máximo um ligeiro avanço na margem do PIB.

Com base nas informações divulgadas até hoje, revisamos nossas projeções do PIB/2021 para +3,4% (ante 3,6%) e mantivemos a expectativa para o PIB/2022 em 2,0%.

Na fronte dos preços, o IPCA-15 registrou alta de 0,60% em abril, variação inferior à mediana das expectativas do mercado (+0,67%). Os destaques da desaceleração foram os grupos de transporte (redução da alta dos combustíveis) e habitação (queda do preço de gás de botijão). Em contrapartida, alimentação e bebidas (alta de leites e derivados e alimentos fora do domicílio) e educação (aumento dos preços de cursos regulares com a dissipação dos descontos) foram responsáveis por grande parte da alta no mês. Desta forma, esperamos uma desaceleração do IPCA de maneira similar em abril (+0,50% m/m), resultante do mesmo arrefecimento da pressão sobre preços de energéticos no período. Como fator de alívio, esperamos o arrefecimento contínuo da categoria de alimentos.

De olho em todo o cenário descrito acima, o Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil deverá elevar a Selic em 75 pontos base no dia 05/05, para 3,5% a.a., assim como foi sinalizado na reunião de março. Na falta de grandes surpresas negativas na fronte fiscal, com a aprovação do orçamento abaixo do teto de gastos, e da inflação, com a desaceleração da inflação em abril, a tendência é que o BC siga em frente com o plano de voo projetado no seu último comunicado.

Olhando para frente

A evolução das campanhas de vacinação em um ambiente caracterizado por estímulos sem precedentes nas frontes monetária e fiscal segue uma visão construtiva para os mercados nos próximos meses. Na ponta negativa, os riscos inflacionários que acompanharão a normalização econômica e social devem se colocar como principal risco para um aperto das condições de liquidez no curto-médio prazo, assim como ilustrado pela recente pressão altista nos juros de países desenvolvidos.

No Brasil, a resolução do imbróglio do orçamento abriu espaço para que outras pautas de cunho fiscalista sejam abordadas pelo Congresso, aliviando a pressão sobre os prêmios de risco embutidos nos ativos do país. Não obstante, o início dos trabalhos da CPI da Pandemia é prova de que a relação Executivo-Legislativo deve continuar volátil, volatilidade que naturalmente terá repercussão nos mercados. Da mesma forma, a campanha de vacinação segue errática e o número de mortes elevado, contribuindo para a manutenção da incerteza com relação à retomada da economia. Assim, apesar de vermos o mês de abril como predominantemente positivo, não descartamos uma piora e, muito menos, mais volatilidade nos próximos meses.

Projeções atualizadas

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